文|恒心

起原|博望財經

母嬰售巨頭孩子在A股上市四年後，再次叩響港交所大門。

近日，孩子（zǐ）致密向港交所遞交招股書，尋求（qiú）A+H兩地上市。若這次上市得勝，孩子將成為母嬰售行業完了“A+H”雙平台上市的企業。

這次赴港IPO背後，是孩子麵對母嬰行業增長見頂的解圍之戰。

221年至223年，孩子歸母淨利潤銜（xián）接三年下滑，直到224年才通過（guò）並購完了事跡。當下孩子正試圖通過“買買買”來打破增長領域，但激進的擴張策略也帶來了額（é）商譽與債務壓力。

1

利潤三連降，營收過度依賴奶粉

孩子的事跡弧線，明晰地映射出母嬰行業從增量商（shāng）場轉向存量競爭的期間變（biàn）遷。

麵（miàn），宏不雅層麵的東談主口出身率下滑，為總共行業籠上彌遠暗影。據弗若斯特沙利文數據示，224年母嬰童居品及工作商場限製約（yuē）4萬億元，但22-224年的複年均增長率已低至3.4。另麵，行業裏麵競爭加（jiā）重，渠談利潤被束縛攤薄，傳統母嬰售商正瀕臨前所未有的增長壓力。

在行（háng）業（yè）紅利消（xiāo）退的大布景下，孩子比年來的財務施展呈現出明的增長乏力。

221年（nián）至223年，孩子歸母淨利潤遭逢“三連（lián）跌”，從2.2億（yì）元路下滑至1.5億元，簡直（zhí）腰斬。

這疲態直（zhí）到224年才被破，但動事跡的中樞驅（qū）能源並非內生增長，而是筆要道並購。224年，孩子（zǐ）通過（guò）收購樂友並表，將歸母淨利潤拉升（shēng）回1.81億元。

可是，仔細拆（chāi）解利潤結構不錯發現，其中逾1.5億元，即近六成的淨利潤平直（zhí）由樂友孝敬。這意味著，剔除並表（biǎo）應，孩子主營的母（mǔ）嬰售業務內生增長動能一經不（bú）及。

入業務結構呼和浩特鋁皮（pí）保溫工程，其風險與依賴為（wéi）凸。

孩子的營收結構過度依賴於單（dān）品（pǐn）類——奶粉。225年上半年（nián），奶粉業務孝敬了（le）孩子（zǐ）總營收的56，號稱事（shì）跡“壓（yā）艙石”。

可是，這塊“壓艙石”本人的盈利材幹卻（què）在抓續（xù）走弱，同期毛利率同比（bǐ）下滑1.38至17.21。這刻揭示（shì）了當作渠談商的孩子，在強（qiáng）勢瀕臨的議（yì）價權缺成仇利潤擠壓。與此同期，其引認為傲的“大店花樣”帶來的昂剛成（chéng）本，已（yǐ）成為利潤的千裏重職守。企的租出、折舊及東談主力成本，束（shù）縛侵蝕著本就淺陋的利潤空間。

毫疑問的是，孩子的主貿易務正陷於“行業天花板現、本人增長乏力、盈利空間收（shōu）窄”的三重逆境之中。依靠本（běn）人（rén）“內生造（zào）”難以支抓老本商場的（de）增長預（yù）期，這組成（chéng）了其激進轉向外延式並購擴張的根蒂動（dòng）因，也為（wéi）其“三擴”計策（cè）的豪賭埋（mái）下了伏筆。

2

並購好意思化財報，需警惕大宗商譽的潛在風（fēng）險

麵（miàn）對主（zhǔ）業困局（jú），比年來孩子調拋出了“擴品類（lèi）、擴賽談、擴業態”的“三擴”計策，意圖從母嬰售商轉型為親子庭抽象工作平台。

這計策的實質，所以老本為杠杆，通過密集的跨界並購，強行（háng）拓寬企業（yè）的業務領域和增長弧線。

在短短兩年（nián）內，孩子（zǐ）發起了係列令東談主矚指標收購：耗資約16億（yì）元全資拿下母（mǔ）嬰連鎖龍頭樂友，補皆北商場疆土；以1.62億元收購上海幸（xìng）研（yán）生物，切入成東談主功護膚賽談；以16.5億元的重金，將頭皮顧問龍（lóng）頭絲域集團控股權收入囊中。

從財務（wù）數據上看，這場並購盛（shèng）宴的果可謂（wèi）“立竿見影”。通過並表收購方向，孩（hái）子的事跡在短期內速即改不雅。

224年及225年前三季度，孩子歸母淨利潤同比著栽種，225年前三季度歸母（mǔ）淨利潤達2.9億元，同比大增近6。並購使（shǐ）孩（hái）子造成（chéng）了“母嬰+個（gè）護”的雙輪出手（shǒu）業態，並完了了業務的“加法（fǎ）”。

可是，這場看似得勝的老（lǎo）本運作背後，鐵（tiě）皮保（bǎo）溫卻堆積（jī）著龐雜的潛在風險。

其中醒指標就是急劇膨大的商譽（yù）“堰（yàn）塞湖”。放膽225年9月末，孩子商譽賬麵價值（zhí）飆升至（zhì）19.32億元，較224年末暴增147.1。這筆大宗商譽如同把懸的利劍，旦被收購方向事跡不達預（yù）期，將可能激勵大限製的金（jīn）錢減值，平直衝擊其利潤。

值得警惕的是，這些跨（kuà）界並購的協同應與投資（zī）邏輯存（cún）在諸多疑問。諸如，從奶粉到作念頭皮顧問，業務跨度大，在（zài）供應鏈、融會（huì）、客戶群體和運營（yíng）料理上（shàng）能否完了的確的整與協同（tóng），仍需上個大大的問號。

因（yīn）此，孩子的“三擴”計策是場以大宗老（lǎo）本和商譽風險為賭注的豪賭。它天然措置了短期事跡逆境，但並未措置主業增長的（de）根蒂問題，反而將（jiāng）其拖入了整難度、財務風險大的新戰場（chǎng）。

這場豪賭的（de）成敗，將平直取（qǔ）決於孩子後續的整運營材幹，而老（lǎo）本商場對此正（zhèng）報（bào）以嚴慎的不雅望。

3

並購致債務壓力大幅膨大，出海成（chéng）為要道步（bù）

在“三擴”計策激勵商譽企的布景下，赴港IPO成為（wéi）孩子緩解財務壓力、為轉型輸的（de）要道步。

據招股書（shū）示，這次刊行H股募資將（jiāng）主要用於國（guó）際拓展及收購，擴展銷售收集及廣，數字化與智能化升，研發新（xīn）品及拓展居品組等。這（zhè）明晰地標明（míng），這次上市不僅是為了完了“A+H”的（de）老本商場（chǎng）布局，是為其激進的並購擴張（zhāng）和計策（cè）轉型尋求（qiú）彌遠的資金支抓與價值。

這次IPO的繁難，很猛經由上（shàng）源於孩子（zǐ）為支抓並購而大幅膨大的債務壓力。激（jī）進的“買買買”破鈔了（le）大宗（zōng）現款，孩子不得不依賴債（zhài）務融資（zī）。

放（fàng）膽225年三季度末，孩子彌遠借錢激增至2.44億元，金錢欠債率攀升至64.26。

赴港上（shàng）市融資，將有助於化其老本結構，裁（cái）汰（tài）財務杠杆，為（wéi）後續發展騰出空間。

與此同期，在業（yè）務層麵，孩子正試圖進行（háng）刻（kè）的花樣改換。

是從重金錢的自營大店花（huā）樣，向輕金（jīn）錢的加盟花樣探索，以低的成本下千裏商場，放膽225年9月末，其加盟店數目已速（sù）即增至11。

二是從單純的商品售商，向“商品+工作+產業（yè）生態”的構建者轉型，舉例出AI智能玩偶、與科技公司共建智能硬件孵化器等，盡管其研（yán）發參預同比有所下滑，略矛盾。

此外，出（chū）海成為孩子意圖講解的另（lìng）個（gè）“新（xīn）故事”。在國內商場增長見頂的預期下，化（huà）被視為將（jiāng）來要緊的增長。孩子謀劃行使（shǐ）募資進行國際拓展，旗下絲域養發已在新加坡開設國際（jì）店。

這預示著，孩子或（huò）可能遴薦“弧線出海”策略，借助收購方向的現存基礎和教訓，冉冉探索國（guó）際商場。港股當（dāng）作（zuò）化的金（jīn）融中心，其上市地位疑將為這計策提供和融資便利。

一言以蔽之，赴港IPO對孩子而言，是場緩解當（dāng）下（xià）財務逆境、支抓將來計（jì）策轉（zhuǎn）型的老本（běn）行動。它既是應付前期並購後遺症的“解藥”，亦然開啟二增長弧線的“燃料”。

可是，老本商場是否（fǒu）會為這個由並購出手、且充滿（mǎn）挑（tiāo）戰的轉（zhuǎn）型故事買單，終仍將（jiāng）取決於孩（hái）子能否將收購的金錢有（yǒu）整（zhěng），將刻畫（huà）的藍圖落到實處，在限製擴張與運（yùn）營質料之間找到的確的均衡。

回來

赴港IPO是孩子續寫老本故事、尋求價值重估（gū）的要道章。

這個故事能否得到香港商場投資者的，不僅關乎融資（zī）成敗，將考研其依靠外延並購出手的增長花樣呼（hū）和浩特鋁皮保溫工程，究竟是條通往更生的轉型之路，如故個蔭藏著（zhe）大風險的老本寓言（yán），博望財經將（jiāng）抓續溫雅。